투자 포트폴리오

마지막 업데이트: 2022년 5월 5일 | 0개 댓글
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사진=픽사베이

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완벽한 투자 포트폴리오가 있을까.

앤드류 로 미국 매사추세츠공대 슬론 경영대학원 교수와 스티븐 포어스터 캐나다 웨스턴온타리오대 아이비 경영대학원 교수가 세계적인 전문가 10명에게 던진 질문이다.

답을 준 이들 가운데 무려 6명이 노벨경제학상 수상자다. △'현대 포트폴리오 이론'(MPT· Modern Portfolio Theory) 창시자인 해리 마코위츠 △'자본자산가격결정모델'(CAPM·Capital Asset Pricing Model)을 만든 윌리엄 샤프 △'효율적 시장가설'(EMH·Efficient Market Hypothesis)의 투자 포트폴리오 유진 파머 △'블랙-숄즈-머튼 옵션가격결정모형(Black-Scholes-Merton option pricing model) 창시자인 마이런 숄즈로버트 머튼 △행동주의 경제학으로 유명한 로버트 실러 등이다.

나머지 4명도 만만치 않다. △인덱스펀드 창시자 존 보글 △채권 전문가로 '월가의 본드구루'(Wall Street's Bond Guru)라고 불리는 마틴 레이보위츠 △'월가에서 가장 현명한 사람'(Wisest Man on Wall Street) 찰스 엘리스 △'워튼의 마법사' 제레미 시겔이 같은 질문에 답했다.

두 교수는 이들의 의견을 오는 17일 낼 책(In Pursuit of the Perfect Portfolio)에 담았다. 출간에 앞서 7일(현지시간) 마켓워치에 쓴 칼럼을 통해 주요 내용을 소개했다.

주목할 건 완벽한 포트폴리오에 대한 생각이 '10인 10색'이라는 점이다. 저자들은 내로라하는 전문가들의 관점이 저마다 다른 건 포트폴리오 관리의 복잡성을 방증하는 것이라고 짚었다. 다만 블록을 투자 포트폴리오 쌓아올리듯 서로 다른 전략들을 잘 결합하면 자신만의 완벽한 포트폴리오를 짤 수 있을 것이라고 투자 포트폴리오 했다.

①마르코위츠 "분산투자하라"

마르코위츠의 현대 포트폴리오 이론은 리스크를 싫어하는 투자자가 시장에 주어진 위험 수준에서 기대 수익을 극대화하는 방법으로 분산투자(diversification)를 강조한다. 분산투자로 위험을 줄이는 만큼 수익을 높일 수 있다는 것이다.

마르코위츠는 완벽한 포트폴리오를 꾸릴 때도 투자 포트폴리오 가장 중요한 건 분산투자라고 했다. 그는 특히 채권, 부동산, 상품(원자재)도 마찬가지지만, 주어진 위험 수준에서 기대 수익이 가장 높은 주식 포트폴리오에 집중하라고 주문했다.

마르코위츠는 분산투자에 투자 포트폴리오 있어 가장 중요한 건 주식을 비롯해 상관관계가 서로 낮은 자산군을 찾아내는 일이라며, 하나의 움직임이 다른 것에는 반영되지 않는 게 중요하다고 설명했다.

②샤프 "시장 전체에 투자하라"

마르코위츠의 제자인 샤프도 자신의 자본자산가격결정모델을 근거로 시장 전체에 투자하는 걸 이상적인 투자 포트폴리오 전략으로 제시했다. 미국 토털주식시장펀드, 미국 외 토털주식시장펀드, 미국 토털채권시장펀드, 미국 외 토털채권시장펀드 등에 투자하는 식이다.

③파머 "가치·소형주에 무게"

파머는 동료인 켄 프렌치와 함께 샤프의 자본자산가격결정모델에 두 가지 요소를 더해 새 모델을 만들었다. 가치주와 성장주, 소형주와 대형주의 수익률 차이를 반영한 것이다.

파머는 분산투자를 하되, 장기간에 걸쳐 수익률이 상대적으로 높은 가치주와 소형주에 무게를 둔 포트폴리오를 권했다.

④보글 "그냥 가만히 있어라"

뱅가드그룹 설립자인 보글은 인덱스펀드 원조답게 주식·채권 인덱스펀드를 추천했다. 인덱스펀드는 뉴욕증시의 S&P500 같은 시장 지수(인덱스)를 따라가는 펀드다. '수동적'이라는 의미에서 '패시브펀드'라고도 한다. 시장 평균 정도의 수익률을 추구해 고위험·고수익을 추구하는 헤지펀드 같은 '액티브펀드'에 비해 수수료가 싸고 안정적이다.

보글은 인덱스펀드로 비용을 낮추고, 가치를 무너뜨릴 행동은 하지 말라고 강조했다. 그는 "뭔가 하려 하지 말고, 그냥 가만히 있어라"고 했다.

앤드류 로 미국 매사추세츠공대 슬론 경영대학원 교수와 스티븐 포어스터 캐나다 웨스턴온타리오대 아이비 경영대학원 교수가 쓴

앤드류 로 미국 매사추세츠공대 슬론 경영대학원 교수와 스티븐 포어스터 캐나다 웨스턴온타리오대 아이비 경영대학원 교수가 쓴 '완벽한 포트폴리오를 찾아서'(In Pursuit of the Perfect Portfolio) 표지/사진=미국 프린스턴대 출판부 웹사이트

⑤숄즈 "리스크 관리가 핵심"

숄즈는 완벽한 포트폴리오는 리스크 관리에 관한 것이라고 강조했다. 부정적인 '꼬리위험'(tail risk)을 피하고 긍정적인 '꼬리이익'(tail gain)을 취하는 게 투자성공의 열쇠라는 것이다.

꼬리위험은 발생 가능성이 적고 예측이 어렵지만, 실현되면 걷잡을 수 없는 충격을 줄 수 있는 돌발변수를 말한다. 10여년 전 터진 글로벌 금융위기나 지난해 발생한 코로나19 팬데믹 사태 등이 대표적이다. 반대로 꼬리이익은 의외의 호재를 뜻한다.

숄즈는 특히 변동성지수(VIX) 같은 파생상품시장에 투자 포트폴리오 주목하라고 조언했다. 한 예로 VIX가 역사적 평균치를 밑돌면, 위험투자 비중을 높일 만하다는 것이다.

시카고옵션거래소(CBOE)의 VIX는 S&P500의 옵션 가격을 반영한다. 시장의 불안감이 커지면 보험의 일종인 옵션 가격이 오른다. VIX가 향후 시장 변동성을 예고하는 선행지표 역할을 하는 셈이다. 월가에서 이를 '공포지수'라고 부르는 이유다.

⑥머튼 "무위험 자산이 최고"

머튼에게 궁극적으로 완벽한 포트폴리오는 투자자 본인에게 무위험 자산이어야 한다. 그는 인플레이션 위험을 피할 수 있는 미국 물가연동국채(TIPS), 은퇴생활을 위한 연금 투자 등을 예로 들었다.

⑦레이보위츠 "주변 변수부터 살펴라"

레이보위츠는 투자자 스스로 떠안을 수 있는 리스크의 크기에 따라 최적의 포트폴리오가 달라진다고 봤다. 포트폴리오를 짜기 전에 살아가는 동안 어떤 일이 일어날지, 현재 세금은 얼마나 내는지 등 주변 변수를 모두 고려해 엄격한 판단을 내릴 준비를 해야 한다.

그는 주식에만 투자할 게 아니라 전체적인 변동성을 낮추려면 채권도 포트폴리오에 담아야 한다고 했다. 또 심각한 상황에 대비한 비상계획도 세우라고 조언했다.

⑧실러 "해외주식 비중 높여라"

실러도 분산투자를 강조했는데, 주요 자산군뿐 아니라 해외자산도 대상으로 삼아야 한다고 했다. 그러면서 특히 해외 주식 비중을 일반적인 경우보다 더 높이라고 권했다. 해외 주식은 미국 주식보다 경기조정 주가수익비율(CAPE)이 상대적으로 낮다는 이유에서다.

실러가 고안한 CAPE는 투자 포트폴리오 흔히 쓰는 주가 수준 평가 척도인 주가수익비율(PER)과 달리, 경기변동 요인을 감안해 투자 포트폴리오 최근 10년간의 평균 PER을 산출한 것이다.

⑨엘리스 "채권·해외 인덱스펀드"

엘리스는 일찍이 패시브 투자를 옹호해온 이답게 완벽한 포트폴리오라면 인덱스펀드를 담아야 한다고 주장했다. 앞으로 20년에 걸쳐 펀드 상위 20%에 들고자 한다면 특히 그래야 한다는 것이다.

엘리스는 보다 구체적으로 채권 인덱스펀드와 MSCI EAFE(유럽, 호주, 극동지역) 인덱스펀드 같은 저비용 해외 인덱스펀드에 투자하라고 권했다. 다만 해외 인덱스펀드에 투자할 때는 세금도 주의해야 한다고 덧붙였다.

⑩시겔 "장기투자엔 주식비중↑"

시겔은 금융사적인 관점에서 합리적인 기대치를 설정하라고 조언했다. 그러면서 투자하려는 기간이 길수록 주식 비중을 높이는 게 좋을 것이라고 했다. 특히 개발도상국 주식을 고려해볼 만하고, 채권 투자라면 TIPS가 괜찮다고 봤다.

시겔은 1994년에 낸 '주식에 장기투자하라'(Stocks for the Long Run)라는 책에서 장기적인 증시 강세장을 예고했다. 그가 이 책에서 제시한 최선의 투자 전략은 단기 변동성을 극복하고 주식을 장기적으로 매수·보유하는 것이다.

DBpia

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  • 대한경영학회
  • 대한경영학회지
  • 대한경영학회지 제30권 제10호 (통권 제156호)
  • 2017.10
  • 1,815 - 1,834 (20 pages)

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스타일 투자(Style Investment)는 주식을 속성에 따라 구분하고, 나누어진 주식을 매매하는 투자를 말한다. 대형주ㆍ중형주ㆍ소형주 또는 가치주ㆍ성장주 그리고 제조업ㆍ건설업 등으로 구분하여 그룹을 만드는 것을 스타일의 예시라고 할 수 있다. 스타일 투자 전략은 일정한 분류기준에 따라 비슷한 속성을 가지고 있는 종목을 그룹화해서 투자에 적절한 그룹에 투자하는 전략이다. 장기간에 걸쳐 시장수익률보다 높은 특정한 스타일을 찾아내는 것이 스타일 투자의 핵심이라고 볼 수 있다.
본 연구는 국내 유가증권시장을 대상으로 스타일기반 포트폴리오 투자 성과에 대해 분석하였다. 2010년부터 2015년을 분석기간으로 투자 포트폴리오 하고 기존의 연구를 바탕으로 규모, B/M 비율에 변동성 변수를 추가하여 분석하였다. 시가총액, 장부가와 시장가 그리고 GARCH 모형을 통해 계산된 조건부 변동성을 기준으로 하여 매년 포트폴리오를 구성해 1개월, 3개월, 6개월, 9개월, 12개월 보유 시 수익률을 비교하였다. 분석을 통해 국내 주식시장에서 규모변수와 가치주ㆍ성장주 변수 그리고 변동성 변수를 기준으로 포트폴리오를 구성하는 것이 의미가 있는지 확인하고 수익률 비교를 통해 포트폴리오 구성 후 최적의 투자기간을 확인할 수 있을 것으로 기대할 수 있다.
분석결과 첫째, 규모별 분석 결과 중ㆍ소형주 포트폴리오의 수익률이 높게 나타났다. 둘째, B/M 비율 분석 결과에서는 성장주보다는 가치주 포트폴리오의 수익률이 높은 것으로 확인되었다. 셋째, 변동성을 기준으로 한 수익률 비교 결과 변동성이 높은 포트폴리오에서 높은 수익률을 확인할 수 있었다. 종합적으로 규모, B/M, 변동성 변수를 이용한 스타일 포트폴리오 투자는 단기간 보유할 때 유용한 것으로 확인되었고 변동성이 높은 중ㆍ소형 가치주 스타일 포트폴리오가 가장 높은 수익률을 보이는 것으로 나타났다. 반면 보유기간이 길어질수록 규모, B/M 비율, 변동성을 기준으로 분류한 스타일 포트폴리오 간 수익률의 차이가 사라지는 것을 확인할 수 있었다. 위험요인을 고려하지 않은 동일한 규모와 B/M비율에 변동성이 상이한 포트폴리오 차이검정 결과로 유의한 값이 많이 도출되지 않았다. 2012년 중형 가치주 포트폴리오의 1개월 수익률이 가장 큰 차이를 보였으며 5%수준에서 유의한 것으로 나타났다. 2013년도의 대형 가치주 포트폴리오는 가장 작은 투자성과 차이를 보이지만 유의하지 못했다.
본 연구는 국내 주식시장에서 투자를 위한 스타일 포트폴리오를 구성할 때 영향을 미치는 변수에 대해 살펴보았다는 점에서 의의가 있다. 특히 기존의 연구에서 제시한 규모와 B/M 비율의 유의함을 확인하였으며 변동성이라는 변수의 유의성을 확인하였다. 그럼에도 본 연구에는 여러 한계점이 존재한다. 우선 모든 포트폴리오 수익률의 계산을 1월 기준으로 하였기 때문에 분석결과에 1월 효과가 존재하는 것으로 판단되며 변동성 변수로 GARCH 모형을 통해 추출된 조건부 분산만을 활용한 것이다. 분석 기간이 짧은 것도 한계점으로 추후 연구에서는 분석 기간을 늘려 다른 포트폴리오 구성 방식으로 위험요인을 반영하여 분석할 필요가 것으로 사료된다. 또한 주식시장의 개별 종목에 영향을 미칠만한 스타일을 찾아내는 것도 의미가 있는 연구주제가 될 수 있을 것이다.
#스타일투자 #포트폴리오 #시장규모 #B/M 비율 #조건부 변동성 #Style Investment #Portfolio #Firm Size #B/M ratio #Conditional Volatility

요약
Abstract
Ⅰ. 서론
Ⅱ. 선행연구
Ⅲ. 자료 및 분석방법론
Ⅳ. 실증분석 결과
Ⅴ. 결론
References


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